從滯漲到AI革命：2025年美股大變局，你準備好了嗎？

當我們站在當下，展望 2025 年的美股投資前景時，宛如置身於一片機遇與挑戰交織的複雜迷宮，而找到出口的關鍵鑰匙，就隱匿在美國經濟的深層脈絡之中。

回首過往，投資者們常常將華爾街投行的預測視作投資聖經，然而現實卻頻頻上演 “打臉” 戲碼。就拿去年來說，如果你站在2023年末，當時美國經濟面臨的情況是：

貨幣政策：美聯儲剛剛結束了一輪加息，目前降息時機尚未明朗，核心個人消費支出（PCE）通脹率仍高於3%。

經濟前景：2024年美國經濟增長預期普遍偏低，聯儲預測僅1.4%，高盛樂觀預測爲2%，而摩根則更加謹慎，預計僅0.9%。

勞動力市場：失業率依然處於高位，經濟風險逐步上升。不過作爲大選年，執政黨和美聯儲可能採取措施，防止經濟陷入嚴重衰退。

華爾街普遍對2024年美股持悲觀看法，標普500的目標點位較低。

然而，後來的事實證明，2024年美國GDP增長預計達到2.7%，標普500指數突破6000點，年初至今累計漲幅達26%，這是自1928年以來最強勁的表現之一。

這一現象表明，見哪怕美聯儲或者華爾街最專業的投行，在預測明年經濟或者股市方面也近似於算命。這一巨大反差無疑給投資者敲響了警鐘：單純依賴投行預測，無異於盲人摸象，要想在美股投資的洶涌波濤中穩立潮頭，必須深入剖析美國經濟的內在肌理。因此，投資者應關注更爲實際和深入的市場分析。

美國經濟的深層矛盾

衆所周知，國內生產總值（GDP）反映了一個國家的總產出，其計算基於兩個關鍵因素：首先是人口數量；其次是每個人的生產效率。而每個人的生產效率則依賴於其擁有的資本和技術。

對於像美國這樣一個移民國家來說，人口增長並不是制約因素——相比之下，其他國家人口增長速度更爲緩慢，而美國的人口仍在穩步增長。

然而，過去幾十年裏，美國經濟主要依靠技術創新（長期）和債務擴張（短期）來推動增長，但自2018年以來，這兩大驅動力逐漸顯現出疲態。

經濟增長的困境：

所謂的創新週期，也被經濟學家周金濤稱爲康波，是每40至50年一輪的經濟增長週期，主要通過提升潛在生產率來實現。

數據顯示，美國的潛在生產率與經濟增長之間存在高度一致的關係（圖中紅圈部分代表經濟增長停滯階段）。這一創新週期與美股的表現也緊密相關（標普500的10年滾動收益率）。

每個週期都經歷了起伏。上一個創新週期的末期（以汽車和石油化工爲代表）——1965年至1980年期間，勞動生產率增速下降至低位，導致美股在接下來的15年內幾乎沒有投資回報，波動性極高。

這段時期也被稱爲美國的“滯漲時期”，期間經歷了兩次石油危機、高通脹，以及里根政府和保羅·沃爾克的經濟改革。面對滯漲，美國政府採取了大幅減稅、放松管制、削減政府開支（國防開支除外）以及緊縮的貨幣政策來控制通貨膨脹；同時，採取了一系列貿易保護措施，特別是針對日本等特定國家和行業（這有點讓人眼熟）。

到了1980年代中後期，隨着計算機技術在應用端的廣泛產業化，新的創新週期啓動，美股開始強勁上漲，20年間漲幅達15倍，直到2000年互聯網泡沫破裂。

1997年至2008年期間，美股的實際漲幅非常有限，與生產率增長放緩相對應，但像蘋果和亞馬遜這樣的公司也在此階段逐漸形成了市場寡頭。

2010年以後，儘管勞動生產率略有回升，美股卻繼續強勁上漲（15年漲幅達6倍），這背後是成熟期的科技巨頭減少資本支出，轉而大規模回購股票和支付股息。在這一階段，科技巨頭們不再被視爲風險資產，而是成爲價值投資的標杆。

但自2018年起，以信息技術爲代表的第五輪創新也走到了成熟期的末端，類似於1980年代，勞動生產率增速放緩、經濟增長減緩、高通脹以及右翼政治勢力的興起，貿易戰、科技戰等一切似乎重演。

好消息是，美國科技巨頭近年來顯著增加了在人工智能等創新科技上的資本支出，試圖加速新一輪創新週期的到來。但創新仍處於早期階段，只有當技術進入廣泛應用階段，才能真正帶來利潤增長；如果應用擴散未達預期，無疑將對當前估值較高的美股帶來壓力。

增長擴張

央行通過調整信貸成本（利率）來控制私人部門的信貸量。當信貸擴張時，總需求超過潛在增長，導致通貨膨脹；反之，則可能引發通貨緊縮或經濟衰退。

在20世紀70年代之前，實體經濟主導信貸創造，依賴真實經濟中的收入流。但如今經濟週期研究的核心轉向信用週期，金融成爲內生變量，直接融入生產函數。金融通過提供債務和槓桿推動經濟增長，但也增加了經濟的脆弱性。

自1970年以來，政府、企業和家庭部門的槓桿率穩步上升，尤其是金融部門。

有效的信貸用於投資可償還債務是健康的，但現代銀行體系中，大部分私人信貸未用於新資本投資，而是流入資本市場，追逐房地產、影子銀行產品、股票和債券，推高資產價格。儘管資產泡沫膨脹，貨幣未流入實體經濟，通脹未同步上升，導致2008年美國金融危機的爆發。

危機後，美國通過擴張財政避免了更嚴重的經濟衰退，但槓桿並未下降，而是轉向政府部門和新興國，過去十年，歐美已經開始進行去槓桿。

美國債務規模不斷上升，政府面臨兩難選擇：要麼收緊信貸，導致經濟增長停滯；要麼擴張信貸，增加槓桿率，引發金融危機和經濟衰退。

美國是個民主國家，選民都盯着當下，政客們爲了討好選民，更傾向於搞財政擴張，借錢修修路、建建橋，多弄點就業崗位，好拉動經濟，可這其實就是寅喫卯糧，提前把未來的需求給透支了。

特朗普上臺的時候，雄心勃勃說要成立 DOGE 削減財政支出，可真到實操層面，能砍的地方沒多少。

隨着美國重新評估國家安全，政府將繼續主導更多產業投資，包括網絡安全、關鍵自然資源供應、能源生產、交通和基礎設施。這就帶來了新的投資機會，比如，北卡羅來納州一家芯片製造商因獲得7.5億美元《CHIPS法案》資金建設新工廠，股價飆升40%。

但現在眼看到 2025 年了，美國這預算赤字跟吃了秤砣一樣，鐵了心要連續第四年超 6%，而且短期內看不到下降的苗頭。

居民財富影響

說完經濟增長，我們再來看財富分配。自80年代以來，美國的貧富差距主要由以下兩個因素導致：

1.全球化與製造業外移二戰後30年，美國憑藉龐大的製造業創造了世界上最大的中產階級，經濟規模和工人收入雙雙翻番。然而，過去40年中，儘管經濟總量再次翻倍，普通美國人的收入卻基本停滯。

這是因爲自20世紀70年代起，全球競爭加劇、石油危機以及國內成本上升等因素促使美國經歷了“去工業化”，製造業崗位大量減少，工廠關閉或遷移至海外低成本地區。與此同時，金融服務和信息技術等服務行業迅速崛起，成爲新的經濟增長引擎。

全球化的本質在於資本套利，美國將創新技術輸出給生產國，並利用資本在發展中國家低廉的勞動力成本中獲取豐厚利潤。

2.債務與槓桿的擴張進入80年代後，隨着GDP增速的下滑，美債利率也隨之下降，但這並未引發通脹，反而推高了資產價格。

資產價格上漲使得擁有資產的人羣受益，而工薪階層和中低收入羣體則受損，貧富差距進一步擴大。金融市場的繁榮吸引企業將資金轉向股票和房地產市場，減少對實體經濟的投資，導致經濟“脫實向虛”。

這種現象不僅抑制了實業的發展，還使得經濟增長依賴於金融市場的表現，增加了經濟的不穩定性。

以股票市場爲例，過去30年中，美國最富有的1%的家庭擁有約40%的股票，接下來的9%家庭也持有約40%的股票，而底層90%的家庭僅擁有20%的股票。房產持有情況也類似，約33%的美國居民沒有自有房產，主要依賴租房。

因此，近幾年如果你擁有房產和股票，你的資產價值可能處於歷史高位；但如果你沒有房產、股票或存款，面對高物價、高租金和高貸款利率的壓力將更加巨大。收入最高和最低羣體的信心差距也達到了歷史新高，反映出社會的經濟壓力。

因此，特朗普上臺後，一方面通過擴張財政，利用政府部門支撐經濟，另一方面通過提升生產率（如放鬆監管）和逆全球化政策，試圖將收入從其他國家重新帶回美國，增加製造和加工的比重。

結合上面的經濟分析，明年長期投資的佈局方向就是：

第一，盯緊人工智能。要是明年它沒讓生產率實實在在往上提，美股可能將面臨類似80年代的大幅震盪那樣大起大落。

但別慌，新一輪創新週期遲早要來，只是時間問題，這是規律。市場震盪時，咱們可以逢低分批買，慢慢攢份額，等下一波大行情一來，紅利就到手了。

第二，過去四十年那些所謂的經驗不靈了。以前全球化帶來低通脹、低利率，美股跟着沾光，估值輕鬆漲。這樣的美好日誌已經翻篇了，往後一段時間裏，大概率是高通脹、高利率，用高財政支出來支撐經濟，這時候美股想接着漲，得靠企業真刀真槍賺錢盈利，而不能光靠估值。

所以選股得挑盈利能力強、能頂住成本壓力的公司。

第三，美國製造業以前向來投資很少的，但現在政府大力扶持，那在經濟肯定能受益。像軍工、網絡安全、工業、公用事業、材料和能源這些行業，政策上兩黨都支持，利好不斷，長期投資準沒錯，未來潛力很大，就看你能不能抓住機會先佈局。