2024-7-1盘前：中国资产风险偏好展望：政策调整与市场机遇

中国资产风偏：何时迎来春暖花开？

本周的资本市场给我们带来了一些深刻的思考。在全球避险情绪的笼罩下，股票市场显得有些疲软，而债券市场和人民币汇率也呈现出相应的走势。这一切的背后，其实是市场对国内经济增长预期的谨慎态度。

市值巨头易主：银行股的崛起

上周，A股市场出现了一个值得关注的现象：工商银行市值突破2万亿元，超越了长期以来的市值巨头贵州茅台。这一变化，不仅仅是数字的简单更迭，更是市场资产定价逻辑的一次深刻转变。    

银行股的红利逻辑

近期，银行板块的走俏，反映出市场正在寻求更为稳健的投资标的。银行股的类债定价逻辑，显示出投资者对于收益稳定、风险较低的资产的偏好。

茅台：杠杆型增长的象征

与此同时，茅台作为中国杠杆型增长的象征，其市值的变动也反映出市场对于高风险资产的态度正在发生变化。

风险偏好收缩的信号

茅台市值的“退位”，可以被视为当前中国资产风险偏好收缩的一个信号。那么，我们何时能够看到风险偏好的修复呢？

核心要素：美元流动性与中国地产

去年以来，压制中国风险资产的两大核心要素是美元流动性的紧缩和中国房地产市场的下行。展望未来，中国资产风险偏好的回升，同样需要紧盯这两个关键变量。

政策期待：降利率与宽松环境

解救中国地产市场最有效的政策手段之一就是降低利率。因此，我们期待的不仅仅是海外的降息，更期待中国央行的宽松政策，这将是打开中国资产风险偏好的关键。

二、市场热点

电网再跟踪系列

事件驱动：    

当前进入二季度业绩窗口，考虑电网1-5月投资增长22%，重视电网板块二季度业绩催化。同时，近期国内招投标持续验证相关赛道景气；继续重点推荐特高压主网、数字化、出海、电改。

特高压主网：

国网第3批次输变电招标增长以及能源局发布《关于做好新能源消纳工作保障新能源高质量发展的通知》，其中850KV变压器招标量和计划开工主变量均显著增长，分别达50%+、20%+，验证高压侧建设景气和结构改善。同时，未来特高压持续度有望超预期，前期国网披露9直5交新项目即为验证，并且国内非新能源电源、海外中东、巴西存在特高压建设需要，贡献增量。

数字化：

国网24年数字化设备第1批招标显著放量，合计各类设备招标总量8万台/套（23年第一批次招标总量不足1万台/套），对应第1批次中标今年近14亿元，同比增长140-160%，创第一批次最大规模，释放数字化投资加速积极信号。同时，核心标的国网信通在输变电通信设备中标份额大幅提升，达到38.5%，24年1-2批次输变电通信设备中标金额达6.03亿元，同比增长322%。

出海：

目前无论海外电力设备企业，还是国内出口企业，相关订单延续高增。Q1伊顿电气在手订单整体同增28%，其中北美同增31%；现代电气整体新增订单同增80.8%，其中北美同增86%；国内出口龙头企业J海外订单保持翻倍以上增长，企业M实现海外订单突破。我们预计供给紧张态势持续，有望加快更多国内电力设备企业迎来出口机遇。    

电改：

前期山东座谈会上国电投进行深化电改发言，我们认为电改作为过去多年持续推进的重要改革方向之一，未来趋势明确，并且在新能源消纳压力愈发增大的背景下，有望提速。具体改革方向方面，电改核心预计是围绕电价，预计可能主要包括：新能源入市、现货交易、用户侧电价、容量市场、辅助服务市场等，预计新能源入市、现货交易有望推进较快；后续可能存在政策催化。

相关公司：

特高压&主网（许继、平高、西电、长高等）、

数字化（信通、南瑞、泽宇等）、

出海（金盘、思源、明阳、云路、三星、海兴、华明等）

三大主线，建议积极重视电改相关配用电赛道拐点（苏文、东方电子、四方、威胜、国能日新、特锐德、朗新等）

三、热点前瞻

《稀土管理条例》规范稀土行业发展

事件驱动：

2024年6月29日，国务院发布《稀土管理条例》。

值得注意：    

《稀土管理条例》千呼万唤始出来，作为稀土行业重要的法规，早在2021年1月15日，工信部发布草案时便吸引了行业内外的关注，从最终的实际表述来看，整体与先前的草案变化不大，针对一些细节进行了增添修补。

对比三年前的《稀土管理条例（征求意见稿）》：

1、发布机关由工信部变为国务院，由总理直接签署。足见国家对稀土行业重视程度；

2、新增部分条例或在部分条例中细化表述。主要针对总分两方面：一是对总量性质的表述：如第三条【明确党的领导】、第四条【明确稀土资源归国家所有】、第五条【明确国家对稀土产业统一规划】，第三十一条【本次《管理条例》可作为其他稀有金属的管理规定参考】。二是补充征求意见稿中表述不清的部分。如第十五条【细化了关于对外贸易、出口管制的表述】，第十七条【细化了监督检查过程中的具体措施】，第十九条新增【监督检查部分人员义务】，第三十条【新增稀土二次资源的释义】。

3、全面加强违反条例的处罚力度，细化处罚条款。针对第二十一条【无指标超指标开采、分离】，第二十二条【非法冶炼分离】，第二十三条【非法销售】，原处罚1倍以上5倍以下罚款，均提升为处罚5倍以上10倍以下罚款，相关小额违法的罚款也相应有所提升。第二十五条【违反产品追溯】，第二十六条【妨碍监督检查】的惩罚条款细化，增加对相关公司主管人员的处罚。

稀土价格底部企稳，静待供需反转：

供给端：稀土价格大跌后缅甸和美国进口量同比出现下滑，国内头部稀土分离和磁材企业Q1利润同比大幅下降，甚至出现亏损，当前低价不可持续。    

需求端：风电技术路线变更接近尾声，新能源车持续增长，人形机器人和工业电机节能化成为新的增长极，需求逐步恢复，但缺乏前两年多领域共振的爆发力，预计稀土价格或将震荡磨底，等待供需反转带来价格反弹。

相关公司：

北方稀土、中国稀土、金力永磁、正海磁材等。

周末舆情热度

①三中全会预期-5年一次，三中全会将于7月15日至18日召开，会议预期相关的科技创新、央企改革、电力改革、财税改革、地产链/土地流传、人口改革/辅助生殖、金改等相关概念有望受益；(辅助生殖/ 达嘉维康、共同药业、海伦钢琴、思创医惠等； 地产链/ 康欣新材、亚通股份、 深振业Ａ、特发服务等；央企改革/中铁装配 、中机认检 、中汽股份、中国西电等)

②泛AI-OpenAI将从7月9日起停止其不支持的国家和地区的API使用，多家国内大模型厂商上线了相应的“搬家”方案；（ 东杰智能、通达海 、 深圳瑞捷、 宏景科技、 因赛集团等）

③果链-苹果AI功能搭载要求15pro及以上机型，有望刺激用户换机提振销量，苹果链一致预期逐步形成。（瀛通通讯、领益智造、福蓉科技、田中精机、捷邦科技等）

④科技创新-科技部党组召开中心组学习（扩大）会议，强调要锚定2035年建成科技强国的战略目标，强化企业科技创新主体地位。(通达海、奥普光电、晶方科技、 深科技、容大感光等）    

⑤电力-自2024年7月1日起，国家绿证核发交易系统每月以电网企业、电力交易机构提供的数据为基础，对已建档立卡的项目上月电量核发绿证。（ 三晖电气 、 大连电瓷 、众智科技、泽宇智能 、 中国西电等）

⑥稀土永磁-周末《稀土管理条例》公布：自2024年10月1日起施行。《条例》共32条；（龙磁科技、中科磁业、中国铝业、 银河磁体、 中国稀土等）

⑦高温/液冷-高温预警，今年夏天，中国大部分地区的气温预计将高于往年，高温天数也将多于往年; 中信证券研究认为未来五年，液冷将爆发式发展，高温考验+算力需求，散热才是AI的终极挑战；(同星科技、 祥明智能、 飞荣达 、立讯精密、 鸿富瀚等  )

⑧半年报-上交所上市公司半年报首次预约披露时间出炉，康欣新材将于7月17日发布沪市首份半年报；天马科技紧随其后，半年报首次预约披露日为7月23日。(康欣新材、天马科技、智明达、海通发展、上海洗霸、航亚科技、博迈科、维力医疗等）

光通信行业半年回顾与展望

上半年回顾：

AI算力需求驱动光模块公司表现强劲。

2023年行业受AI大模型发布影响，科技股整体走强。

2024年上半年，光模块行业从主题投资转向业绩驱动和估值上修。

光通信逻辑持续：

800G、1.6T光模块需求增长，技术迭代加速。    

以太网作为AI网络架构的选择，扩大下游需求。

硅光等新技术路径预示行业长期成长潜力。

下半年展望：

海外市场：北美和中东地区算力规模持续扩大。

国内市场：供需两端均有望超预期，光模块价格有上调空间。

产能扩张：核心厂商产能扩张，下半年增益明显。

新技术路径：LPO等新技术逐步量产，推动行业创新。

市场共识：

市场对光通信行业的基本面共识逐步形成，催化剂有助于股价传导。

投资框架：

理解市场逻辑，发现其中的问题和错误。

思考错误纠偏的事件和时间节点。

利用市场纠偏机会获利。

总结：

光通信行业在AI算力需求的推动下，展现出强劲的增长势头和技术创新能力。随着产能的扩张和技术的迭代，行业有望在下半年继续保持增长态势。投资者应关注行业龙头企业的表现，并把握新技术带来的投资机会。

相关公司：

算力：

光通信：中际旭创、新易盛、天孚通信、太辰光、腾景科技、光库科技、光迅科技、德科立、联特科技、华工科技、源杰科技、剑桥科技、铭普光磁。    

算力调优/调度/租赁：恒为科技、思特奇、中科曙光、中国移动、中国联通、中国电信。

算力设备：中兴通讯、紫光股份、锐捷网络、盛科通信、菲菱科思、工业富联、沪电股份、寒武纪。

液冷：英维克、申菱环境、高澜股份、佳力图。

边缘算力承载平台：美格智能、广和通、移远通信。卫星通信：中国卫通、中国卫星、震有科技、华力创通、电科芯片、海格通信。

数据要素：

运营商：中国电信、中国移动、中国联通。

数据可视化：浩瀚深度、恒为科技、中新赛克。

四、产业跟踪

历届三中全会前后市场表现    

美国核心PCE三年新低

降息预期提振金价，锑价或迎“第二波”上涨，稀土管理条例落地加大处罚力度

黄金：COMEX黄金价格上涨，美债10年期TIPS上涨6BP至2.08%。美国5月核心PCE同比增2.6%，低于前值的2.8%，并为2021年3月以来最低。本周多位美联储官员表态偏鹰，但PCE数据对金价表现有所提振。地缘政治方面，美国总统大选辩论开始，全球仍面临波动性抬升。

锑：本周锑锭价格上涨，锑锭累库。本周原料紧缺持续，冶炼及氧化锑环节开工率持续反常性下降。随着进口通道恢复不及预期，市场前期对于俄罗斯进口矿的担忧可逐步消解；但冶炼厂超预期减产，表明原料紧缺超市场预期，后续供应收缩可期，价格持续看涨。

稀土：本周交投氛围清淡，价格震荡运行。本周国务院发布《稀土管理条例》，其中“对违反总量调控管理规定的稀土开采企业和稀土冶炼分离企业……没收违法生产的稀土产品和违法所得，并处违法所得5倍以上10倍以下的罚款”,较21年发布的征求意见稿处罚力度加大。

一图看懂AI Phone硬件创新    

军工板块观点更新与投资主线

【紧扣百年目标,全力奋进】6月27日下午,国防部举行例行记者会上发言人表示“今年以来,全军紧扣建军一百年奋斗目标,聚焦备战打仗,大力推进体系练兵、科技练兵、比武练兵,部队实战化训练水平和作战能力稳步提升。”

【军工研究重点关注“两大周期”】1)当今世界百年未有之大变局加速演变,新一轮科技与军事革命日新月异,不断驱动军工行业长周期增长。2)我们认为,军工行业主要受“装备周期+人事周期”共同影响,2024年随着人事变动等落地,军工行业有望实现困境反转。3)紧抓“核心龙头+新域新质”,重点推荐以下投资方向与受益标的

【C919国产大飞机主题:1到100黄金发展期+国产化加速】大规模、大机队商业运营有望全面开启,并进入“逐步提升国产化”的关键阶段,重点受益标的【中航重机、三角防务、中航高科、润贝航科、广联航空等】

【中航重机:被低估的航空锻造龙头,有望充分受益于军机、发动机与C919等新一轮需求爆发,演绎强者恒强】1)军机换代、C919批产提速。2)大力开拓商用市场,民用航空外贸转包、燃机业务增长强劲。3)持续推进产业链一体化,高端产能陆续释放,预计2024-2026年归母净利润为16.77/21.7/27.05亿,PE仅为17/13/11倍。

【威海广泰:军民两旺、出海提速、设备更新、万亿国债、低空经济】1)空港装备国内需求拐点将至,产品出海持续提速;2)应急救援装备军民需求两旺,亦有望受益于低空经济、设备更新、万亿国债等政策机遇。3)预计2024-2026年公司归母净利润为3.3/4.41/5.81亿元,PE为16/12/9倍。    

【苏试试验:环试服务+芯片检测龙头、低估值稳健品种】1)环试设备与服务是业绩的压舱石:新能源行业环试需求方兴未艾,新实验室、新业务(EMC等)业务有望贡献新增量。2)半导体检测:随着新设备陆续到位,上海宜特有望陆续释放产能,2024年业绩弹性可期。

特高压更新:十五五远期规划足，需求无忧

今年能源局明确开工直流线路为陕西安徽、甘肃浙江、蒙西京津冀，陕北河南可能涉及电价问题尚未明确，今年预计3-4条线路，25年预计4-5条线路开工，十四五期间共计14条左右。

展望十五五，根据最新规划，跨区直流10条，沙戈荒 10条，西电东送 10条直流共计30条以上，大超原先预期!且柔直数量比例提升，投资金额大幅增加，带动配套产业链订单持续旺盛。

短期电网工程投资持续高增。1-5月份，全国主要发电企业电源工程完成投资2578亿元，同比增长6.5%。电网工程完成投资1703亿元，同比增长21.6%。单5月，电网工程完成投资474亿元，同比增长14%。

十五五需求充足，特高压建设强劲，业绩逐步兑现增长，从确定性排序优先关注国企如许继，平高，西电，南瑞等，以及更高电压等级渗透的思源，长高，配套的金杯，华明，时代电气，派瑞股份，神马电力，长逻辑明确的信息化的四方信通。

维生素行业

供给上，高集中度+海外检修，集体挺价驱动有望价格上行。维生素行业是典型的高集中度行业，近期行业检修频繁，海外帝斯曼VA、VE从23Q3起就处于停产状态，巴斯夫从2023年3月底开始对VA、VE进行检修，新和成山东的VE工厂也计划于7月初到9月初检修。浙江医药类胡萝卜素产能装置故障后，VA、VE厂家迎来了集体的停报挺价，其他维生素厂家也开始提高报价，高集中度+行业玩家强烈的挺价意愿有望推动维生素价格持续向上。    

需求上，出口强势+养殖端盈利好转，下游接受度提升。从我们统计的维生素出口数量来看，24Q1国内维生素出口量达10.59万吨，同比+9.88%，环比+13.31%，出口端保持强势。此外，生猪养殖盈利已经从2023年12月的最高亏损277元/头修复至2024年5月的单头亏损56元/头，下游经营情况在不断好转，其对维生素的价格接受度有望提升，在此背景下，维生素的涨价有望逐步兑现。

弹性上，从行业格局上看，VE是目前兑现概率最大的产品，以10元/千克的涨价幅度测算，1万吨VE对应的税后利润弹性为0.75亿元，对应新和成、浙江医药、能特科技的年化利润弹性分别为4.5、3、2.25亿元。

维生素价格虽小幅反弹，但部分产品仍处于亏损状态，行业的安全边际足够，历史上产品的价格弹性大，潜在的赔率高，具有极强配置价值。

建议关注：新和成（维生素龙头）、浙江医药（VA、VE）、能特科技（VE）、金达威（VA）、花园生物（VD3）、天新药业（VB族）、广济药业（VB2）、圣达生物（叶酸）、兄弟科技（VB3）、亿帆医药（泛酸钙）、振华股份（VK3）

【下周A股解禁市值近700亿元】    

据统计，下周，A股市场将有64股限售股解禁。以个股最新价计算，64只解禁股对应市值合计695.62亿元。

从规模上看，

百洋医药、95.7亿元

税友股份、85.28亿元

杭州热电、67.88亿元

威高骨科、64.08亿元

芯动联科、54.48亿元

解禁市值居前上述个股的解禁股份类型均为首发原股东限售股份，其中芯动联科的解禁股份中还包含部分首发战略配售股份。